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百年大危机和大破局——论西方制度性政经危机的复杂性持续性动荡性

 近两个月来市场预期发生了积极变化,美股和A股都有相当程度反弹,市场对于美联储加息放缓、美元见顶有预期。然而全球范围内的政治经济金融危机仍在持续发酵和加深,实质性变化并没有发生。

 欧美发达国家通货膨胀率快速上涨,不断刷新历史记录,创40年来新高。10月欧元区、德国、英国CPI分别达到10.7%、10.4%、11.1%,美国通胀在5月达到9.1%的高点并持续维持8%左右的高位;阿根廷等部分发展中国家通胀水平已超过80%,濒临恶性通胀边缘;常年通缩的日本通胀也快速升至3%。

 全球大部分央行为了抑制极端的通货膨胀继续快速大幅加息。美联储年内6次加息,累计加息375bps,基准利率达到3.75%-4.0%;欧央行7月告别负利率时代,连续4次加息累计200bps;加拿大、澳大利亚、英国年内分别加息350bps、275bps、275bps。截止9月份,波兰、智利、巴西、哥伦比亚、智利等加息幅度均在4个百分点以上,匈牙利更是累计加息10.6个百分点。

 快速的加息并没有成功抑制通胀,反而形成了全球高利率环境,引发了各个领域的支付和流动性危机,同时也造成了经济的收缩,主要经济体经济增长放缓甚至衰退。美国上半年连续两个季度负增长,英国三季度GDP环比萎缩0.2%,日本三季度GDP同比萎缩1.2%,德国、法国、西班牙、韩国三季度GDP分别环比增长0.3%、0.2%、0.2%和0.3%,濒临衰退。

 这正是上篇文章中指出的,这次危机发生的根本原因是全球化的政治、经济、贸易、金融秩序被颠覆,以美国为首的西方国家继续发动制裁和对抗,大搞逆全球化和经济脱钩,通胀继续恶化的根源未被清除,加息无助通胀的解决反而会进一步恶化经济体系中的更多结构性矛盾,引发金融危机和经济衰退的连锁反应。

 与上半年不同,下半年全球能源价格和粮食价格已经显著下降,10月WTI原油和布伦特原油均价分别回落至87美元和93.6美元,较3月份的高点分别回落30%和27%;10月国际食品价格指数135.9,与3月的高点159.3相比下降15%。但是大多数国家的通胀,不仅没有随之回落,反而继续抬升,这反映了全球化的经济秩序和贸易秩序遭到破坏后,产业链结构发生巨大变化,通胀传导机制愈发复杂,通胀的顽固性愈发突出。

 下半年,极端气候现象继续减少全球粮食产出,影响全球基础设施和工业生产设施,密西西比河、亚马逊河等主要水运干道水位创历史低位,损害粮食和工业品运输能力。欧洲能源危机极大削弱了欧洲的工业基础,造成化工、金属冶炼等企业大幅减产。除此之外,能源和粮食价格通过劳动力要素向各领域传导,且价格一旦上涨具有很强的粘性,美国劳动力短缺、英国法国多行业工会的罢工活动加速了这一过程的传导。虽然美国通胀有所回落,但美国9月份工资水平同比增长5%,仍处于高位。

 1.风险资产价格大幅下跌。利率的大幅提升通过估值效应拉低了风险资产价格。今年以来,除美元外,全球股债汇普遍下跌。全球股市下跌,标普500跌幅17%,纳斯达克跌幅近30%,发展中国家如越南股市跌幅近4成;发达国家债券收益率创新高,美国国债收益率最高到4.3%,英国国债收益率最高达5.1%;绝大多数国家汇率大跌,欧元跌至平价,日本汇率下跌3成,韩国汇率下跌2成,以土耳其为代表的部分发展中国家货币更是快速贬值。澳洲、荷兰、英国房价大面积下跌,越南房地产泡沫破灭。比特币跌破16000美元,较年内高点跌去近7成。风险资产价格的大幅下跌将会引发蝴蝶效应,通过亏损的传导引发更多主体的破产和流动性危机。

 2.金融市场流动性紧张,并形成价格-流动性负反馈循环。各国央行的紧缩政策和资产价格的急速下跌,极易造成交易困难,引发流动性危机。美联储开启加息缩表使美国国债失去了最大的买家,金融机构纷纷抛售美债以规避价格继续下跌的风险,日本等央行为了干预汇市大量抛售美债筹资,大量的卖盘造成美债流动性紧张,目前美债流动性压力指数已达到20年初新冠疫情爆发时水平。其他国家的情况更为糟糕,美元回流加剧了金融市场流动性的紧张。10月份日本新发国债连续4天零成交,欧洲主要债券市场今年创下40个无交易日记录。金融市场流动性紧张更加剧了资产价格的下跌风险,极易形成资产价格波动和流动性匮乏之间的负反馈循环。

 3.低利率时代形成的高杠杆增加了金融产品流动性风险,也加剧了资产价格急速下跌的风险。金融机构在利率下行周期中形成的杠杆策略在高利率环境中遭到了巨大挑战,更易形成产品的流动性枯竭,而主动或被动地降杠杆也会抽取市场流动性。10月初,由于英国国债价格暴跌,广泛利用利率互换策略且以英国国债为抵押品的英国养老金遭遇流动性危机,养老金大量抛售国债以应对追加保证金的要求,使得英国30年国债收益率一度突破5.1%。高杠杆的美国对冲基金大幅削减了投资组合的杠杆率,高盛和摩根士丹利经纪业务的杠杆率均已下降超过20个百分点,这更加剧了股债市场的抛售压力。

 过去20年间超宽松的货币政策和超低的借贷成本,鼓励家庭、企业和国家承担越来越大的债务,全球民间和公共债务水平占GDP的比例已从2000年200%激增至目前的约350%。快速升高的利率,将沉重打击居民、企业和国家的偿债能力,多领域有爆发债务危机的风险。

 1.居民支付和偿债能力下降。美国30年按揭贷款利率升至7.14%,英国2年期房贷利率升至6.53%,韩国房贷利率逼近8%。不断增加的借贷成本、高企的物价水平和金融资产大幅下跌对居民资产价值的冲击都将严重削弱居民的支付能力和偿债能力,造成债务违约。

 2.企业偿债能力和再融资能力下降。不仅基准利率急速提升,信用利差也在不断扩大。以美国企业债为例,投资级债券信用利差扩大168bps,垃圾级债券扩大500bps;欧元借贷成本升至年初的两倍以上。而债券市场流动性短缺又会造成融资能力下降,企业在高通胀环境下盈利的下滑也会继续恶化偿债能力和融资能力。

 3.部分发展中国家已经爆发债务危机,部分发达国家有爆发债务危机的风险。本币贬值和高涨的能源、粮食、原材料价格使大多数发展中国家贸易逆差不断扩大,外汇储备被迅速消耗。斯里兰卡、赞比亚、巴基斯坦、阿根廷等发展中国家接连发生债务违约,全球数十个国家寻求IMF救助,截止8月底IMF发放贷款总额1400亿美元,达到创纪录的高点并继续攀升。多个发达国家国债市场都出现流动性变差的情况,借新债还旧债的模式或无法持续,在国际收支普遍恶化的情况下,有可能引发债务危机。其中债务风险比较高的是日本、英国和欧元区。日元快速贬值,央行动用外汇储备干预汇率,已经使外汇储备相比去年高点下降16%,而日本外债规模高达外汇储备的4倍,偿债风险加大。英国国债规模虽不及日本,但英国金融系统杠杆较高,更容易形成国债抛售。欧央行和欧洲稳定机制或不可持续,德国等欧元区富裕国家在此轮危机中同样遭受巨大冲击,开始出现贸易逆差,面临国际收支压力,欧元区应对意大利等欧洲边缘国家的债务违约能力下降,或引发欧元区内连锁反应。

 高企的能源价格使欧洲原本基于俄罗斯廉价能源形成的工业产业链难以为继,欧洲工业生产在能源价格高企环境下不再具有经济性,大量的工业企业永久性减产停产或进行产能转移。俄罗斯石油禁运和天然气供应中断造成了欧洲能源供应结构的巨大变化,能源支出暴涨至3倍以上,欧洲制造业加速外流,威胁到欧洲工业基础。俄乌冲突后,欧盟从俄罗斯进口的原油将减少90%,从俄罗斯进口的天然气占比从41%下降至7.5%,其中天然气缺口主要通过美国天然气补足,而美国天然气价格是俄罗斯天然气价格的4倍。欧洲化工、金属冶炼、玻璃、纺织业等多个高能耗行业产能大量关停,化工巨头巴斯夫永久性关停其在德国路德维希港的全球最大生产基地,欧盟全部9座锌冶炼厂均减产,一半原铝产能关闭,70%化肥工厂停产,汽车产量减少四成。大量欧洲企业如巴斯夫和大众、宝马、奔驰等汽车企业等开始加大在美国和中国的投资建厂规模。

 因为成本增加、付息成本增加、融资困难、需求减弱以及对未来的悲观预期等造成了众多企业现金流的紧张,大部分企业投资意愿降低。美国三季度投资对GDP环比拉动率为-1.6个百分点,已连续两个季度为负。互联网巨头和国际金融机构纷纷大规模裁员,收缩业务战线。

 美国持续加大对芯片产业的技术封锁,遏制中国芯片产业的发展,并通过补贴和施压企图与其盟友形成与中国脱钩的芯片产业链小圈子。但这不仅没有遏制住已经走上自立自强道路的中国芯片产业,反而造成了美国芯片企业的产能过剩。对华为的制裁使美国芯片产业的损失已经超过1500亿美元。今年以来由于中国需求大幅减少,芯片价格一降再降,部分芯片价格跌去九成。美国芯片企业收入暴跌,市值已经蒸发了1.9万亿,开始纷纷大幅削减资本支出。

 随着贸易制裁的不断升级,出于安全性考虑的产业链布局本地化趋势会给出口导向型经济带来致命打击。原本依托全球市场建立起的规模化产能将因为割裂的市场失去大部分需求,而本地市场无法承接过剩的产能。

 发展中国家在全球供需循环中扮演着越来越重要的角色,但在美元急速加息周期中,发展中国家遭遇的恶性通胀和债务危机等削弱了其原有的制造能力,同时打击了全球供应和需求的关键环节,破坏了全球大循环,也破坏了发展中国家城市化进程和产业进步给全球经济带来的成本优势和增长动能。以越南为例,越南承接了中国的纺织业、金属加工业和以及日韩的电子信息产业等劳动密集型产业,成为全球商品供应链不可或缺的一环,是中国第三大出口国,也是全球经济增长中的亮点,今年截止10月份国际贸易总额突破6200亿美元,今年三季度GDP实现了同比增长13.67%的高增速。但是越南盾10%以上的贬值幅度、持续攀升的通胀和高利率严重打击了其制造能力,下半年又接连遭受房地产市场流动性危机,股市暴跌等。截至今年9月,越南的外汇储备仅相当于其三个多月的进口额,越南的所有外部债务总额达到外汇储备的190%。9月工业生产指数骤降3个百分点,进出口贸易总额骤降25%。

 以日德为代表的制造业强国,在高企的能源价格下工业基础被损坏。传统强势货币如日元等不再具有避险货币的属性,本币贬值又加剧了贸易条件的恶化,贸易逆差不断扩大,日本10月贸易逆差达到155亿美元,达到俄乌冲突前的3倍,德国今年以来3次出现贸易逆差。美国、英国、法国等长期以来形成的空心化的产业结构在本币贬值中造成国际收支恶化,资本净流入和贸易逆差的国际收支平衡被打破,以强势货币输出换取进口商品的模式不可持续,法国10月贸易逆差达到174亿欧元,将近俄乌冲突前的3倍。这将损害发达国家的购买力,引起全球需求的剧烈收缩。

 第一,中国利率环境保持相对宽松,1年期和5年期LPR分别下降15bps和35bps至3.65%和4.3%,在经济下行期为各市场主体提供了充分的流动性保障。这得益于中国2017年开始主动降杠杆,防范化解了系统性金融风险,提供了政策空间。虽然汇率承受了较大的压力,但高额的贸易逆差对冲了资本流出的压力,今年第三季度,中国经常项目顺差1440亿美元,资本项目逆差1067亿美元,汇率不存在单边快速下跌的风险。中国对外资具有长期吸引力,前三季度吸引外商直接投资1553亿美元,同比增长20%,其中德国前三季度对华投资增长114.3%。

 第二,中国通货膨胀控制较好。中国全年CPI最高点达到2.8%,全年通胀预计控制在2.5%以内,稳住了能源、粮食、原材料价格,保障了企业正常产生产经营,保障了人民基本生活成本稳定。这得益于农业供给自主,能源结构改善和产业链效率的提升,中国产业结构对输入型通胀有较强的抵御能力,产业链对通胀有较强的消化能力。

 第三,中国经济增长质量明显提升。制造业全球竞争力增强。2022年前9个月,中国汽车出口增长超过50%,汽车出口超过200万辆,超过德国成为全球第二大汽车出口国。新能源电力装备如风电设备、光伏设备、储能设备,建造装备如大型盾构机等进入出海快车道,风电设备、光伏设备和盾构机规模分别占全球市场6成、7成、7成。航空母舰、LNG船、大型游轮全部实现技术独立自主,拿下全球LNG船1/4的订单。数字经济激发出新动能。数字经济规模占GDP比例近四成。通信网络建设、算力基础设施等均达到世界领先水平,工业互联网核心技术不断突破,成为全球增速最快的云计算市场之一,年均增速超过30%。各行各业利用数字化技术大幅提升了效率,智能制造示范工厂的生产效率平均提升32%,资源综合利用率平均提升22%,产品研发周期平均缩短28%,运营成本平均下降19%,产品不良率平均下降24%。改革增强微观经济主体活力。修订工商个体户条例,深化供销合作社综合改革,激发小微工商主体和农民农业活力,搞好国内大循环。

 当前的俄乌危机,能源危机,40年来的高通涨,使全世界已经充分认识到美国货币政策的恶果,美元、科技和军事霸权对世界经济社会秩序冲击的恶果,这已经成为本世纪的最大共识,是对全球变革的共识和打破霸权的共识。百年之大变局在全球高通涨,快速加息和经济衰退的阴霾中,呈现出重建国际政治经济新秩序的突破性转折点,曙光开始放出光芒。

 第一,欧盟追随美国的意愿出现了内部分裂,欧盟政治自主性在俄乌冲突和通胀最糟糕时期出现强力反弹,欧洲对美国收割的认知更加清醒,德国总理朔尔茨携企业团访华,谋求东西方全面合作的呼声越来越高。

2022-11-24 15:39
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